来源：覃汉投资笔记
作者：覃汉、潘琦
原标题：《币灾意味着什么?》
近期我们不断提示大宗商品价格可能阶段性见顶，但虚拟货币却意外闪崩，遭遇“黑色星期三”。过去一周里，特斯拉CEO先是以宣布特斯拉暂停接受比特币支付，又是暗示可能卖出比特币持仓。作为本轮牛市影响力最大的“网红”，马斯克的立场转变引发了币圈持续下跌。
周三“币灾”的催化剂是中美监管升级，中国三大协会重申虚拟货币不得用作支付结算方式，发改委对“挖矿”企业加强监管，而美国监管机构也计划成立虚拟货币监管小组。
比特币在24小时内最大跌幅超过30%并艰难守住30000美元关口，以太币最大跌幅超过45%并一度跌破2000美元，暴跌引发的连环爆仓和被动去杠杆，又进一步放大了跌幅。截止周三收盘，较年内高点累计下跌幅度均超过40%。
随着暴跌后抄底资金的出现、比特币“多头”马斯克以及ARK基金Cathie Wood的积极喊话，价格开始反弹，截止周四下午，比特币和以太币重回40000美元和2600美元上方。
比特币是否有价值是个“仁者见仁”的问题，拥趸者或是基于对区块链技术的信仰、对货币信用的不信任、对虚拟资产的兴趣，批判者则或是基于技术不成熟、投机属性强、监管有风险等顾虑。
2020年以来的本轮比特币大牛市，除了产量减半、机构参与度提升、散户大量涌入等技术性因素，本质上仍是全球流动性泛滥所推动，这可以从比特币价格走势和美联储总资产规模呈现正相关性看出。
机构参与度提升的一个直观例证就是虚拟货币信托资产规模的快速扩张。美国Grayscale基金推出的比特币信托（GBTC）是机构参与虚拟货币最主要的渠道之一。该信托持有资产总市值，相比于2019年底，已经增长超过14倍，最高时已经达到全球最大的SPDR黄金ETF持有资产总市值的70%。
考虑到比特币产量每四年缩减一半（目前已完成三次减半），同时与其他大类资产的相关性较低，部分观点甚至将其看成“数字黄金”，而数据上也确实能印证比特币分流了一些机构原本打算配置到黄金的资金。
如果说对商品期货给出一个定量的“合理”估值已经很难，那么对比特币进行估值就更是难上加难，也因此比特币不得不面临“高投机、高波动”。主流的估值方法有：①单位成本法，即每“挖”一个比特币的成本（算力、能耗等）；②储量-产量模型，即参考贵金属储量和年产量的估值关系；③电子黄金法，即若比特币取代黄金的部分避险、抗通胀的需求则对应多少价格；④市盈率法，即比特币市值与区块链上网络转账的总价值（对用户产生的效用价值）；⑤技术分析法（目前最普遍）。
参考2016-2017年上一轮虚拟货币牛市，我们认为周三的“币灾”意味着本轮泡沫离终结不远了。一轮牛市的上半场往往都是比特币表现跑赢“高收益币”（即比特币以外的虚拟货币），下半场则是行情扩散到高收益币并大幅跑赢比特币。
这是因为比特币市值最大，价格波动相对最小，无论是交易量还是转账到不同交易所，流动性最好，新入场的或者风险偏好较低（相对高收益币而言）的资金往往都会在牛市初期倾向于买入比特币。而随着“赚钱效应”的持续强化、社交媒体的推波助澜、风险偏好的逐步抬升，资金就会切换到高收益币，场内加杠杆行为加剧，行情也会进一步扩散到流动性较差的中小市值币、甚至小妖币也会暴涨频现。
泡沫真正的拐点，往往对应比特币价格震荡但不创新高、高收益币美元价格仍在上涨，而这种背离持续一个月左右后，泡沫将会彻底走向终结。由于比特币是向法定货币变现的主要出口，因此币灾往往会出现踩踏。2017年12月16日比特币价格在20000美元附近见顶，并且在后续一个月回落至14000美元附近，但以太币（通俗来说，可以理解为致力于打造区块链世界的ios系统）却仍然实现翻倍，从700美元涨到1400美元，而1月下旬以后虚拟货币则正式开始进入长达一年多的大熊市。
展望下一阶段，币灾的插曲，不改变我们对下一阶段股债双牛的判断。虚拟货币近期的暴跌，终究还是在流动性宽松和前期涨幅过高的背景下，源于微观结构在监管黑天鹅下的崩塌。币圈的生态仍不是以机构投资者为主，前期参与的机构或在暴跌前已减仓、或在暴跌后将部分资金迁移到权益或者黄金，所以币灾对全球资本市场的冲击仅仅是情绪面的、暂时性的，既不影响基本面，也不影响主要央行对待流动性的态度。周三晚间美股的低开高走也诠释了这样的逻辑。
而我们之所以认为前期受通胀预期、无风险利率上行预期压制的相关资产都会进入一段友好的时间窗口，核心逻辑就在于国内外货币收紧担忧逐渐消退：对内，大宗商品在政策出手下阶段性见顶，通胀警报基本解除；对外，美国复苏根基不稳，就业意愿不强以及疫苗接种意愿不强成为新的约束，美联储对通胀的容忍度可能最终会让市场选择跟随而不是对赌。
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观点：以 “状态” 视角理解以太坊及其未来
一. 引言 自 2015 年创世以来，以太坊区块链已历经五个寒暑。五年的时间不仅把作为一种理念的以太坊协议 1 变成现实、使这套协议变得更加成熟、更加具体，也使这样一套设计的特性和权衡关系暴露出来。这些权衡关系，作为设计上的挑战，自然也吸引了并持续吸引着无数聪明才智，尝试提升以太坊的可用性；其中汇聚了最多努力和想象力的，当属为提高 “可扩展性” 而提出的一系列方案。 本文想指出的是，就像以太坊范式面临着设计上的取舍，所有这些可扩展性方案也面临着取舍；而评价这些取舍的值得与不值得，需要我们回到以太坊本身，回到以太坊节点和以太坊用户的真实问题和真实需要。而 “状态” 视角，作为理解以太坊本身的视角，正好能帮助我们廓清这些方案的设计，并揭示我们的所得和所失。 本文将从解释 “状态” 的含义开始，揭示以太坊的终极之矛和阿喀琉斯之踵，然后探讨各种改进方向。“富状态性” 是以太坊智能合约 “可组合性” 的来源，但也是以太坊网络最大的弱点。由此，我们可以见出现在常被人提起的哪些方案会影响 “可组合性”，哪些 “可扩展性” 的意义更明显。 二. 以太坊作为一种范式 （一）富状态性与可组合性 什么是 “状态”？状态就是一个系统在某一个时刻的具体情形。以实现密码学货币的区块链为例，一个区块链在某一个时刻的状态就是该时刻，该区块链上所有地址的资产分布（A 地址有 10 个 币，B 地址有 100 个币，等等）（究其实，我们拥有的，只不过是一些状态，是我们的头脑和社会共识，将这些状态解读为 “资产”）。 在此视角下，每一套区块链协议都可以粗略地分成两个部分，一部分是共识机制，另一部分是状态转换规则（有时也被称为 “共识规则”）；前者定义了出块规则，它指明了所有参与该区块链的节点在什么时候需要在本地更新区块链数据库的状态（例如，作为一个以太坊区块链的节点，每当收到一个附带了符合难度要求的工作量证明的区块，该节点就更新本地的区块链数据库的最新状态）；而状态转换规则，则定义了什么交易是有效的（“一个账户不能花用超出自己余额的钱”），也定义了节点在处理交易时，应当如何更新状态（“这笔交易表示 A 账户转了 5 个币给 B 账户，那么 A 账户余额就减去 5，B 账户余额的加上 5”）。 对比特币来说，其共识机制是 “PoW + 中本聪共识”，而其状态转换规则基于 UTXO。对以太坊来说，其出块机制是 “PoW + Ghost 规则”，其状态转换规则基于账户。 那么，到底是什么东西让以太坊变成一个有突破性的创新呢？ 我们时常听说，以太坊之所以特别，在于其 “引入了图灵完备的编程语言，支持可编程性” 等等。实际上这种说法并不准确 2。因为允许使用更复杂的编程语言并不意味着什么，其实比特币也可以编程；允许比特币使用 solidity 编程语言并不能得到一个以太坊。以太坊真正特殊的地方在于 “富状态性（rich statefulness）”3 ：它允许一个合约调用另一个合约，并且，除了区块容量本身，不对这种调用的层级数量施加任何的限制。 B 合约可以根据 A 合约公开的代码来调用 A 合约、改变 A 合约的状态；调用 B 合约的 C 合约也可以间接地调用 A 合约、改变 A 合约的状态 …… 由此，一个状态，虽然保存在 A 合约里，但其控制逻辑，可以如此重重叠叠不断累加；如果把状态理解为资产，这等于是让资产的使用权（使用条件）可以不断得到更严格、更复杂的控制；这意味着，从理论上来说，一个状态的更新逻辑能够无限接近于现实生活中的金融合约（因为所有的金融合约都可以通过简单的逻辑叠加、组合出来）。这种允许累加任意多层的控制的属性，才是最关键的，而怎么编程这种控制，反而是次要的。 此外，以太坊还允许用户给区块链写入状态，使这些状态成为全局状态的一部分，并要求节点按照合约自定义的逻辑来更新状态。由此，一个合约能够把自身的状态向以太坊上的所有其它账户公开，前述的富状态性真正有了用武之地。 没错，现在我们已经像收集龙珠那样集齐了三种属性： （1）链上计算范式：合约可以要求节点按自己定义的逻辑来执行计算； （2）全局状态：合约的状态可以成为全局状态的一部分，向所有其他账户公开； （3）富状态性：合约之间可以相互调用，且栈层数量没有限制，因此控制逻辑可以层层累加； 现在我们可以召唤出以太坊的最强之矛了：“可组合性”（货币乐高）！ 链上计算方式使我们可以拥有各式各样的合约；全局状态让这些合约可以相互访问彼此的状态；富状态性让合约的组合方式可以无限多样。所以我们不仅可以拥有稳定币 DAI，还可以拥有借贷市场，还可以拥有彩票应用，还可以拥有把彩票的收益自动捐献的应用，还可以拥有在不同的借贷市场间自动再平衡储蓄比例的应用 …… （二）状态数据爆炸问题 “可组合性”…
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加密货币投资策略：教你活用杠杆！用固定收益打造「反脆弱的杠铃策略」
作者： James Chiu，本文最初发表于blocktempo。 引言： 肇因于低利率及量化宽松的金融环境，加密货币市场迎来疯涨的牛市周期。不过随着景气复苏，货币政策紧缩已成定局，也就是说，牛市或许已经走到中后期，市场风险也越来越高。这时候，如果投资人依然采「全仓现货/合约」策略，那只要市场触发黑天鹅事件，脆弱的配置将让投资人回吐获利甚至是亏损。如何利用「杠铃策略」提升资产反脆弱的特性，就是本文想告诉读者的。 正文： 反脆弱（Antifragile）是《黑天鹅效应》一书作者塔雷伯（Nassim Taleb）首先提出的概念，意指即使遇到最糟糕的情况，仍不会受到（太大的）伤害，而他提出的方法之一就是「杠铃策略」（Barbell Strategy）。 极端保守+极端冒险的杠铃策略 塔雷伯借用了杠铃两端加重的概念，在杠铃两边分别采取「极端保守」和「极端冒险」的配置，避开中间地带，以保守的强固特性对抗黑天鹅风险，而在极端冒险的配置上，获取收益。 –图片来源：Fourweekmba – 以传统金融投资配置为例，假设投资人手中持有90%现金资产，其余10%购买高风险的证券，这样一来，不管市场如何变化，损失都会控制在10%之下，而高风险证券也很有可能带来收益。反观如果投资人将手中90%资金配置在「中等风险」的资产，只要遇上黑天鹅事件，就可能导致全军覆没的惨况。 有趣的是，杠铃策略相当适合加密货币市场。众所周知，加密货币市场相当两极，其中现货、期货/期权合约、加密衍生商品接属高风险投资，而另一端则是几近零风险的「固定收益」，例如放贷、资金费率套利。 有限损失+无限收益的正凸性效应 在杠铃策略中，投资人手中上有剑和盾。 面对市场风险，杠铃策略一端的极端保守策略提供了「盾的效果」，盾加强了反脆弱效果；另一端的极端冒险策略则是，形成了正向的不对称，塔雷伯称之为「正凸性效应」（Positive Convexity Effects）。 举例来说，在去年312黑天鹅事件的时候，投资人如果拿出5%作多比特币，不管是现货或是开低倍率合约，放到今日，投资人获得的报酬会是1,400%，若是投资人是开两倍杠杆合约，则会获得2,800%的报酬。这就是「剑的效果」。 剑和盾加在一起，也就造成了损失有限，但收益无限的正凸性效应。 –图片来源：Managertoday – 固定收益商品介绍 传统金融市场投资人都清楚，美国国债殖利率通常视作市场的零风险利率，是最保险的固定收益商品，而在加密货币市场，同样也有几近零风险的固收收益商品，分别是借贷、资金费率套利。 多数有提供永续合约、季度合约的交易所都有提供期权套利和资金费率套利，但仅有FTX和Bitfinex有提供借贷，因此下列两种工具将会以FTX交易所的产品作为例子。 固收工具：FTX借贷 借贷是加密货币市场的特殊产品。正如大家所知，加密货币具价格高波动的特性，因此在大行情之时，许多人会愿意以「高利率」的代价，借贷短期资金，但这个短期可能只是数天而已。 如果借款人成功获利，还款自然无虞，倘若借款人最后是亏损的，交易所的保证金机制也可以确保放贷者可回收本金和利息。因此借贷也被视为是加密货币市场的无风险利率。 借贷利率主要是根据市场资金需求而定。以FTX为例，稳定币USDT在过去约是5%至10%的年收益率，但若是大行情来临，借贷利率偶尔会高达50%，甚至更高。 –图片来源：FTX官网– FTX借贷也很容易操作，仅需要两个步骤：点选「贷出利率」，接下来选择想贷出的加密货币数量。下方的最少小时利率、最小年化利率留空即可，FTX系统会以市场利率自动成交，万一投资人填过高的利率，反而不会成交。 –图片来源：FTX – 固收工具二：资金费率对冲 永续合约（Perpetual Swap）没有交割日期，而资金费率就是平衡多空的机制。 永续合约价格高于现货时，资金费率为正，多头持仓者每小时需支付费用给空头持仓者。这个套利机制会鼓励多头平仓，或是吸引套利者。套利者可在市场购买现货，再以一倍杠杆做空，多空平衡下，套利者就可以每小时领取资金费率。 FTX热心群友小龙整理了FTX历史资金费率的Google Sheet（将在后文一一列出），方便用户能参阅年化收益率。笔者提醒读者，有些年收益率高的竞争币，市值较小、波动较高，因此在赚取资金费率上，还是建议交易量较大的加密货币，例如ETH（APY：44.8% ）、BTC （APY：37.4%）。 需要注意的是，若是永续合约的价格低于现货，资金费率就会转负，那么持有空单持有者反而需要支付费用，这也是此套利最大的风险。目前其它交易所都是每八小时支付资金费率，而FTX则是每小时支付，这也避免了在支付前资金费率突然转负的风险，相对合理许多。 如何用固定收益打造杠铃策略 依据杠铃策略的逻辑，低风险承受度的加密投资人…
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观点：闪电贷是DeFi 乐高中最具魔力的一块积木
来源：机械钟 作者： 李画 致谢：高金，YFII 志愿者；Seb，InstaDApp 社区经理 在我眼中，闪电贷是DeFi 乐高中最具魔力的一块积木。但因为它常常与黑客攻击联系在一起，以及还没有足够多的基于它的应用，闪电贷的魅力未能完全展现出来。 因此我试着写了这篇文章，想从闪电贷的小用例出发，抽象出它的可能的一些意义。但上升到意义就有拔高之嫌，请仅把本文作为一种个人视角的观点。也谢谢YFII 社区的高金和InstaDApp 社区的Seb 接受采访，为本文提供了他们关于闪电贷的知识和见解。 1.闪电贷是一股抹掉不平的洪流 当代币在不同DEX 的价格不一样时，可以用闪电贷套利，过程简单：借一笔闪电贷，先用这笔钱在价格低的DEX 买币，再把买来的币在价格高的DEX 卖掉，最后用卖币的钱还掉闪电贷。只要买卖代币的价差高于闪电贷手续费与操作gas 费之和，就能完成套利；在套利的同时，不同DEX 间的价格差被「搬平」了。 在清算被触发后，清算价格与市场价格不一样，可以用闪电贷做清算。过程如下：借一笔闪电贷，先以清算价格获得抵押品，再以市场价格卖出抵押品，最后用卖抵押品的钱还掉闪电贷。一般而言，清算的收益可能有3%~5%，而闪电贷的手续费在uniswap v2 是0.3%，在aave 是0.09％，在dydx 是2wei。 套利和清算都是空间维度上的价格不一样，期货则是时间维度上的价格不一样，闪电贷同样可以应用于此。 比如用闪电贷做多ETH：用闪电贷借DAI，然后在DEX 用DAI 购买ETH，接着在比如Compound 抵押ETH 借出DAI（此处ETH 为用DAI 购买的ETH 与用户自己的小部分ETH 之和），最后用借出的DAI 还掉闪电贷。 以上只是价格「不平」的几类例子，在没有闪电贷时，出于成本和风险，这些不平并不一定能高效地被抹平。 但有了闪电贷则会不同，闪电贷的成本之低但效率之高、能使用的资金量之大但风险之小，是一种前所未有的利弊不对等的关系（或许可以说这种关系是不符合物理世界规律的）。在此前提下，任何形式的价格不平几乎都是确定性的机会。 闪电贷就像是一股可以一路抹掉不平的资金洪流，而最关键的是，人人都可以不费吹灰之力地召唤它出来。有闪电贷的DeFi 世界是平的。 如果做延伸，价格代表的是信息，闪电贷抹掉价格不平或许意味着：在DeFi 世界，只要出现新信息，该信息将以闪电贷的速度传递给每个参与者，而参与者可以结合新信息做出决策，他的决策信息也将以闪电贷的速度传递。 这带来的会是一个信息快速、充分传递的系统，而这种系统最大的好处或许就是高效，此外，这种系统的快速纠错能力也可以减少系统性风险的累积。 2.闪电贷让钱不再昂贵，贵的将是策略 闪电贷的钱会是便宜的，闪电贷可以调用的资金量会是巨大的。有两个主要的原因会带来这种结果： 第一，零风险。传统贷方面临的最大风险是违约风险，但这种风险对于闪电贷来说是不存在的：贷方永远不用担心借贷方还不上钱。从资金安全层面来讲，闪电贷的贷方是零风险的。 第二，可兼职。链上的资产可以在承担它们本来作用的同时，也作为闪电贷资金位于闪电贷资金池中，因为在链上其他操作的眼中，闪电贷的资金始终是处于未被占用的状态的，始终是可用的。 在兼职这件事上的一个极端例子是把闪电贷功能内置到ERC20 token 本身，这意味着该token 的全部资产天然地都可以被闪电贷借出。 有一个关于闪电贷的观点是：用作闪电贷的资金没有机会成本问题，把资金用于闪电贷不会让这部分资金失去其他的机会。这与「可兼职」表述的应该是同一件事情。 因为上述原因，闪电贷市场的竞争可能导致未来闪电贷的手续费是趋近于零的，可借的资金是趋近于无限的。 而在闪电贷市场之外，还有一种更极端的产品叫闪电铸：可以通过闪电铸凭空铸造资产，想要多少就铸造多少，只要你在这个原子交易的最后把铸造出来的资产全部销毁即可。想想这种情况下的资金使用费用和资金量。 如果闪电贷让钱不再昂贵，会带来什么局面？也许我们会把链上的金融活动分解和抽象为两大类，一类是无法使用闪电贷资金的，即占用资金型的，一类是可以使用闪电贷资金的，即使用资金型的。（注：这种分类命名不准确，只是在本文中用来区分两种不同的资金发挥作用的方式） 占用资金型的运转模型可能与传统模型相似，资金在该模型中占据核心位置；但使用资金型的运转模型可能会与传统模型截然不同，因为资金的来源是易得的、便宜的闪电贷，资金对于模型不再重要。 当资金不再昂贵时，贵的是策略。好的策略占据核心位置，这对提出策略的人以及投资策略的人都是有益的，收益会流向他们，而不是流向驱动策略运转的资本；而收益流向策略会鼓励更多好的策略出现和发展，这对整个生态的进化是有意义的。 当资金不再昂贵时，金融产品的设计逻辑也需要改变。最简单的改变比如一些套利、…
